Цюрих — Согласно текущим прогнозам многих банков, центральных банков и других учреждений, в обозримом будущем инфляция не станет значимой проблемой. Например, Международный валютный фонд ожидает, что глобальная инфляция будет оставаться низкой до конца его горизонта прогнозирования, то есть до 2025 года. Но не ожидает ли тех, кого убаюкивают эти прогнозы, горькое пробуждение?
Уже давно известно, что экономические модели неточно прогнозируют инфляцию, а сovid-19 ещё сильнее усложнил задачу. Авторы экономических прогнозов калибруют свои модели, используя для объяснения и предсказания экономических тенденций данные за последние 50 лет, но сегодняшние экономические условия не имеют прецедентов в течение этого периода. Соответственно, нынешние прогнозы низкой инфляции не гарантируют, что инфляция будет действительно оставаться низкой.
Даже без какого-либо дополнительного инфляционного давления официальный уровень инфляции за первые пять месяцев 2021 года значительно повысится. Банк UBS ожидает, что к маю темпы роста инфляции (год к году) превысят 3% в США и приблизятся к 2% в еврозоне. Этот рост объясняется главным образом низкой базой в первой половине 2020 года, когда начались карантины из-за пандемии. Именно поэтому повышенные темпы инфляции не указывают на возросшее инфляционное давление, хотя темпы роста выше указанных уровней станут тревожным сигналом.
Многие считают, что кризис сovid-19 имеет дефляционный характер, потому что меры борьбы с пандемией в большей мере оказали негативное воздействие на совокупный спрос, чем на совокупное предложение. В первые месяцы кризиса, как правило, так и было: например, в апреле 2020 года цены на нефть падали до нуля (и даже ниже).
Однако более пристальный взгляд на спрос и предложение позволяет увидеть больше нюансов в нынешней ситуации. В частности, пандемия привела к сдвигу спроса от услуг к товарам, некоторые из которых подорожали из-за возникновения узких мест в производстве и транспортировке.
В текущих расчётах потребительских цен повышение цен на товары частично компенсируется снижением цен на услуги, например, на авиабилеты. Но в реальности ограничения, вызванные пандемией, означают, что потребление многих услуг резко снизилось; например, сегодня люди стали значительно меньше летать. Соответственно, реальная корзина потребления многих людей стала дороже, чем корзина, которую используют для расчёта инфляции органы статистики. В результате истинный уровень инфляции сегодня зачастую выше официальных цифр, что подтверждают и публикуемые доклады.
Как только правительства отменят ограничения на передвижение людей, инфляция в секторе услуг тоже может повыситься, если сократившихся мощностей этого сектора окажется недостаточно для удовлетворения спроса — после того, как, например, навсегда закрылись некоторые рестораны и отели или были уволены работники авиакомпаний.
Беспрецедентная бюджетная и монетарная экспансия для борьбы с сovid-19 может создать даже более высокие инфляционные риски. Согласно оценкам UBS, в 2020 году совокупный дефицит госбюджетов в мире достиг 11% мирового ВВП, что в три раза выше среднего уровня за предыдущие десять лет. Балансы центральных банков увеличились за прошлый год даже сильнее — на 13% мирового ВВП.
Это означает, что дефицит госбюджетов в 2020 году был косвенно профинансирован за счёт эмиссии новых денег. Но такой подход сработает только при условии, если достаточное количество вкладчиков и инвесторов согласятся держать вклады и гособлигации с нулевыми или отрицательными процентными ставками. Если сомнения в разумности таких инвестиций заставят вкладчиков и инвесторов переключиться на другие активы, тогда валюта соответствующих стран ослабнет, что приведёт к росту потребительских цен.
Предыдущие случаи появления избыточного госдолга почти всегда завершались ростом инфляции. Может быстро начаться инфляция, спровоцированная потерей доверия, причём в некоторых случаях на фоне высокой безработицы без предшествующей инфляционной спирали растущих зарплат и цен.
Хотя экспансионистская монетарная политика после мирового финансового кризиса 2008 года не привела к росту инфляции, это не является гарантией, что темпы роста цен будут всё время оставаться низкими. После 2008 года вновь созданная ликвидность текла в основном на финансовые рынки. А нынешнее увеличение балансов центральных банков привело к большому притоку денег в реальную экономику с помощью рекордного дефицита бюджетов и быстрого роста кредитования во многих странах. Кроме того, реакция монетарных властей на пандемию оказались намного более быстрой и масштабной, чем во время последнего кризиса.
Демографические сдвиги, усиление протекционизма, а также фактическое повышение ФРС США в прошлом году целевого уровня инфляции (официально 2%) входят в число тех факторов, которые в долгосрочной перспективе могут привести к росту инфляции. Хотя эти структурные факторы вряд ли спровоцируют всплеск роста цен в краткосрочной перспективе, они, тем не менее, могут ему способствовать.
Резкий рост инфляции может привести к катастрофическим последствиям. Для её сдерживания центральным банкам придётся повысить процентные ставки, что может создать финансовые проблемы для стран, компаний и домохозяйств с высоким уровнем задолженности. Как показывает история, центральные банки обычно не в состоянии сопротивляться правительственным требованиям продолжать финансировать бюджет. Зачастую это приводит к очень высоким темпам инфляции, которая сопровождается серьёзными потерями реальной стоимости большинством классов активов, а также к политическим и социальным потрясениям.
За последние месяцы резко выросли цены на сырьё, стоимость международной транспортировки, котировки акций и биткойна, при этом доллар США существенно девальвировался. Всё это могут быть предвестники роста потребительских цен в долларовой зоне. А поскольку темпы инфляции сильно коррелируют во всём мире, повышение инфляции в долларовой зоне ускорит международный рост цен.
Слишком многие люди недооценивают риски роста инфляции, а оптимистичные прогнозы, опирающиеся на экономические модели, никак не помогают успокоить мои страхи. Монетарные и бюджетные власти, а также вкладчики и инвесторы, не должны допустить, чтобы инфляция застала их врасплох. В 2014 году бывший председатель ФРС Алан Гринспен прогнозировал, что инфляция рано или поздно повысится, а баланс ФРС назвал «кучей хвороста». Вполне возможно, что пандемия станет той молнией, которая его подожжёт.
Аксель А. Вебер — бывший президент Deutsche Bundesbank и бывший член Совета управляющих Европейского центрального банка. Является председателем Совета директоров UBS Group AG.