Европейская экономика. Лагард пытается разрулить "безвыходную ситуацию"

Когда в последний раз Европейский центральный банк (ЕЦБ) повышал процентные ставки в 2011 году, он вынужден был через несколько месяцев пойти на попятную, потому что еврозону охватил суровый долговой кризис. Последовавшая за ним паника на рынке утихла только после того, как Марио Драги (Mario Draghi), в то время председатель ЕЦБ, заявил, что сделает "всё возможное", чтобы спасти евро.

Поэтому, когда нынешняя глава ЕЦБ Кристин Лагард готовится к первому за 11 лет повышению процентных ставок, многие боятся повторения прошлого сценария. Решение объявят в четверг. ЕЦБ также разработал план покупки облигаций, с помощью которого рассчитывает предотвратить очередной долговой кризис еврозоны на фоне роста стоимости заимствований.

Драги, покинувший ЕЦБ в 2019 и ставший премьер-министром Италии в прошлом году, вновь, кажется, готов сыграть ключевую роль. В эту среду премьер выступит перед итальянским парламентом. Всего несколько дней назад развалилась его правящая коалиция, что дало повод для разговоров по поводу проведения досрочных выборов в этом году. Из-за событий в Италии инвесторы могут усомниться в способности страны управлять раздутым госдолгом, перевалившим за 150% ВВП.

Помимо политических потрясений в Италии, экономистов также беспокоит ухудшение энергетического кризиса в Германии: немецкие чиновники с трепетом ждут решения России по возобновлению поставок газа в этот четверг после плановой 10-дневной остановки для обслуживания одной из самых главных труб в Европе. Если газ перекроют или его транспортировку отложат зимой, несколько европейских стран, зависящих от его поставок, должны будут ввести нормирование потребления начиная с энергоемких предприятий, что, вероятно, вызовет серьёзный экономический спад во всём блоке.

Перспективы ухудшились в связи с резким падением евро на прошлой неделе. Впервые за 20 лет евро упал по отношению к доллару. После того как инфляция подскочила в июне до рекордных 8,6%, превысив более чем в четыре раза целевой показатель, ЕЦБ остаётся только поднять процентные ставки.

"Мы рискуем столкнуться с тем, что еврозона войдёт в рецессию из-за энергетического кризиса, в то время как ЕЦБ продолжит повышать процентные ставки, если инфляция не понизится", — говорит заместитель руководителя брюссельского аналитического центра "Брейгель" Мария Демертцис (Maria Demertzis). По ее словам, "это почти безвыходная ситуация".

ЕЦБ столкнулся с более сложными проблемами, чем большинство центральных банков. Основной удар от российской спецоперации на Украине пришёлся по еврозоне. Конфликт вызывает рост цен на энергоносители и продовольствие и подпитывает политическую нестабильность, а новый долговой кризис — это постоянная угроза еврозоне из-за несовершенства валютного союза с другими странами, у которых свои бюджеты и рынки облигаций.

В условиях такой нестабильности Лагард объявила, что центральный банк планирует "постепенную" нормализацию политики, и начнёт он с повышения ставки по депозитам на четверть пункта до -0,25% в четверг, прежде чем поднимет её выше нуля в сентябре, если продолжится рост цен.

ЕЦБ действовал осторожнее, чем Федеральная резервная система (ФРС), которая уже трижды поднимала процентные ставки в США и на следующей неделе, как ожидается, повысит их опять как минимум на три четверти процентного пункта. МВФ заявил, что за последний год 75 из 100 отслеживаемых им центральных банков поднимали ставки в среднем четыре раза: на три процентных пункта в развивающихся странах и на 1,7 — в развитых экономиках.

Многие думают, что ЕЦБ был слишком робок, чтобы сдержать инфляцию, которая в июне достигла двузначных чисел в девяти из 19 стран еврозоны. "Постепенная и осторожная нормализация, начатая ЕЦБ в конце прошлого года, просто оказалась слишком медленной и слишком поздней", — считает руководитель отдела макроэкономических исследований голландского банка ING Карстен Бжески (Carsten Brzeski). Некоторые члены руководящего совета ЕЦБ по ставкам, преимущественно страны Балтии, в которых инфляция подобралась к 20%, пошли против остальных и призвали к более жёсткому повышению ставки на 0,5 процентных пункта в четверг.

"Это как антибиотики. Они вам не помогут, если примите их в сентябре, а болеете вы сейчас", — сказал самый жёсткий член совета ЕЦБ. И добавил: "Процентные ставки — наше лекарство, время и дозировка имеют очень важное значение".

До настоящего момента экономика еврозоны была относительно устойчивой. Уровень розничной торговли и промышленного производства превышал прошлогодние показатели, а снятие ограничений, введённых из-за COVID-19, поспособствовало летним поездкам и туризму.

Но экономисты ожидают, что высокие цены ударят по покупательной способности европейцев и промышленности, поскольку компании сократят производство.

"Если вашему предприятию для производства необходим газ, то вы скорее всего начнёте (если уже не начали) производить меньше, опасаясь возможных перебоев с поставками, — отметил старший экономист по Европе в банке BNP Paribas Спирос Андреопулос (Spyros Andreopoulos). — Мы уже видим признаки того, что это начинает происходить".

По оценкам экономистов Deutsche Bank, стремительный рост цен на импортные энергоносители и продовольствие нанесёт в этом году удар по торговому балансу еврозоны и она потеряет 400 миллиардов евро. Доверие потребителей и компаний подорвано, что, вероятно, приведёт к спаду деловой активности в этом году, особенно с учётом того, что в США и Китае она уже резко замедляется.

Но самое главное, что не даёт уснуть по ночам высокопоставленным чиновникам ЕЦБ, — это страх того, что Россия использует экспорт энергоносителей в качестве оружия, чтобы добиться преимущества в операции на Украине. Москва старается ударить побольнее по экономике Европы.

"Зависимость европейских государств — и еврозона является тому примером — от вражеских поставок оказала серьёзное влияние на цены", — заявила Лагард в июне. "Это может усиливать инфляцию напрямую, в случае если приведёт к дальнейшему росту цен на энергоносители, или же косвенно, если подорожание энергии сделает производство нерентабельным и приведёт к потере экономического потенциала на долгий срок", — предупредила она.

Ведущий экономист по Европе в инвестиционном банке Goldman Sachs Свен Яри Штен (Sven Jari Stehn) говорит, что инфляция в еврозоне может превысить 10% в сентябре. Но если Россия окончательно перекроет газ, "велики риски резкого сокращения и более высокой инфляции", и при таких условиях сокращение экономики еврозоны будет продолжаться до второго квартала следующего года.

"Это кошмар тех, кто занимается экономической политикой", — прокомментировал Ларс Фельд (Lars Feld). Профессор экономики Фрайбургского университета, а также советник немецкого министра финансов, отметил: "Сейчас сложнее, чем во время долгового кризиса 2012 года. Тогда мы могли выбрать между денежно-кредитной и налогово-бюджетной политикой, а теперь оба решения представляются гораздо менее ясными".

Пока инфляция будет расти, ЕЦБ продолжит повышать процентные ставки, даже если начнётся обвал экономики. Высокая стоимость заимствований помешает правительствам увеличить расходы на защиту граждан от стремительного роста цен. Это будет подпитывать политическую напряжённость в Европе.

Народный гнев из-за роста цен на энергоносители и продовольствие сыграл ключевую роль в расколе правящей коалиции Драги в Италии, в результате которого он подал в отставку. Однако президент страны её не принял. Высокая инфляция также подорвала поддержку французского президента Эммануэля Макрона и помешала его силам получить парламентское большинство на выборах в июне.

"Меня пугает политическая нестабильность в Европе, в Италии и, конечно, во Франции", — заявил бывший вице-президент ЕЦБ, а ныне профессор экономики в мадридском отделении Университета Наварры, Витор Констанцио (Vítor Constâncio). "Если у Макрона возникнут проблемы с одобрением бюджета, в следующем году во Франции могут состояться выборы, и перспектива выборов в Италии тоже, несомненно, является осложняющим фактором".

По сравнению с более стабильными в финансовом плане северными странами, для таких южных европейских государств с большим долгом, как Италия, стоимость заимствований растёт быстрее, из-за чего в памяти всплывает кризис суверенного долга, который чуть не разорвал на части еврозону десять лет назад.

Это неловкое напоминание ЕЦБ о том, что, в отличие от Федеральной резервной системы и Банка Англии, он должен установить денежно-кредитную политику для 19 разных государств, у каждого из которых свой бюджет и, самое главное, рынок облигаций. Единая валюта таким образом становится уязвимой к расхождениям в стоимости заимствований между странами. Это станет проверкой экономической приемлемости госдолга.

"Конечно, всегда есть риск кризиса на периферии еврозоны, он может разыграться на заднем плане", — говорит руководитель отдела макроэкономических исследований Европы французского банка Natixis Дирк Шумахер (Dirk Schumacher). "Федеральная резервная система с таким не сталкивается", — указывает эксперт.

В случае необоснованного расхождения в доходности государственных облигаций, ЕЦБ, как ожидается, выкупит ценные бумаги через новую схему под названием "механизм защиты передачи".

В отличие от Центрального банка Японии, применяющего политику контроля кривой доходности и покупающего столько облигаций, сколько необходимо для ограничения стоимости заимствования на определённом уровне, ЕЦБ вряд ли нацелится на какую-то конкретную доходность облигаций каждой страны и вместо этого будет оценивать, когда нужно вмешаться.

Более экономные страны, такие, как Германия и Нидерланды, озабочены тем, что ЕЦБ будет поощрять налоговые послабления в странах-членах и ненароком свернёт на путь "монетарного финансирования" правительств, то есть будет печатать деньги, чтобы поддержать бюджет стран, а это противоречит договору ЕС.

"Опытным путем отличить политический риск от рыночных спекуляций невозможно", — считает Фельд, в прошлом возглавлявший немецкий совет экономических экспертов. "Рыночное ценообразование окажет сдерживающий эффект на политические решения, и мы должны позволить ему работать", — говорит эксперт.

В столицах ЕС растёт беспокойство по поводу того, как лучше отреагировать на такое страшное сочетание: повышение цен и падение экономического роста. Европейская комиссия пока не говорила о рецессии, но на прошлой неделе понизила оценки экономического роста и резко повысила прогнозы инфляции, которая, как ожидается, в этом году в еврозоне должна достичь 7,6%, а в 2023 сохранится на уровне, вдвое превышающем целевой показатель ЕЦБ в 2%.

Из-за угроз Москвы ЕС пытается найти разные решения для того, чтобы сохранить газ. Предложения комиссии, которые будут обнародованы на этой неделе, ограничат потребление энергии в общественных заведениях.

Чиновники откровенно говорят об экономических препятствиях, с которыми сталкивается Европа. Глава Европейского стабилизационного механизма (фонда, предоставляющего финансовую помощь странам еврозоны) Клаус Реглинг (Klaus Regling) на прошлой неделе заявил, что экономика и потребители находятся под "огромным давлением", но на рынке ситуация ещё более неустойчивая из-за сочетания таких факторов, как высокая инфляция и повышение процентных ставок. Многие трейдеры никогда ещё с таким не сталкивались.

Но это ещё не значит, что наступил новый "кризис евро", говорит Реглинг. Его мнение разделяет президент еврогруппы Паскаль Донохью (Paschal Donohoe), неоднократно подчёркивавший, что по сравнению с тем, что было десять лет назад, еврозона сейчас обладает более сильной институциональной структурой.

Тем не менее планам чиновников грозит внезапная потеря доверия участников рынка. Особое беспокойство вызывает Италия.

На прошлой неделе еврогруппа обсудила создание неформальной команды для мониторинга рынка на время летнего перерыва — периода, в который низкая ликвидность и нехватка персонала на торговых площадках могут негативно повлиять на доходность облигаций и фондовые рынки. По словам осведомлённых источников, рабочая группа будет отслеживать угрозы для развивающихся рынков и созывать политиков, если возникнут проблемы.

Стремление к более тесной координации между учреждениями и государствами-членами говорит о том, что министерства финансов озабочены более масштабной проблемой: несогласованные или даже противоречивые действия стран-членов в конечном итоге могут подорвать доверие рыночных игроков, вместо того чтобы его укрепить.

После встречи, состоявшейся в Брюсселе в прошлый вторник, министр финансов Нидерландов Сигрид Кааг (Sigrid Kaag) подчеркнула, что столицам единой валюты необходимо объединиться: "Все борются с одними и теми же проблемами, и, если на горизонте появится рецессия… Думаю, что мы должны сойтись в выборе".

Министры финансов 19 стран еврозоны говорят, что уже договорились не повышать спрос за счет дополнительных заимствований в следующем году, чтобы не допустить дальнейшего усиления инфляционного давления.

Однако придерживаться чёткой согласованной линии — задача не из лёгких. Особое беспокойство у стран-членов вызывает Италия, поскольку существует риск, что Рим не сможет выполнить своих обязательств по реформам или жёстко контролировать государственные заимствования.

Председатель итальянского "Движения пяти звёзд" Джузеппе Конте (Giuseppe Conte) на прошлой неделе отказался поддерживать правительство национального единства Драги, чем посеял хаос в правящей коалиции. Конте обвинил премьер-министра в том, что он делает недостаточно для помощи семьям, пострадавшим от роста цен на энергию и продовольствие.

Если правительство рухнет, возникнет вопрос, сможет ли Рим передать бюджет в ноябре. Северные столицы опять охватит страх: Италия вновь может стать опасным уязвимым местом в броне еврозоны.

Когда еврокомиссара по вопросам экономики Паоло Джентилони (Paolo Gentiloni) спросили во вторник по поводу ситуации в Риме, он подчеркнул, что, учитывая нестабильную ситуацию в мире, важно избегать политических потрясений. "В условиях конфликта, высокой инфляции, энергетических рисков и геополитической напряжённости, стабильность — это уже ценность. Настало время для сплочённости", — заявил он.

После того как в 2020 году началась пандемия COVID-19 и большая часть Европы погрузилась в рекордную со времён Второй мировой войны рецессию, Лагард сказала, что приверженность центрального банка курсу евро "безгранична". Пришло время проверить вновь, сдержит ли банк своё обещание.