ЦЮРИХ – Экономика 21 века до сих пор формировалась за счет потоков капитала из Китая в США: данная модель позволила подавить мировые процентные ставки, помогла раздуть «мыльные пузыри» экономических рычагов в развитых странах мира и путем воздействия на валютный рынок стимулировала стремительный взлет Китая. Но эти потоки капитала не были обычными. Вместо того чтобы опираться на прямые инвестиции или инвестиции в ценные бумаги, они поступали, в основном, из Народного Банка Китая (НБК), накопившего 3,5 триллиона долларов валютных резервов – большей частью, в ценных бумагах казначейства США.
Тот факт, что одно учреждение обладает столь огромным влиянием на мировые макроэкономические тенденции, постоянно вызывает значительное беспокойство, и пессимисты предсказывают, что сомнения по поводу приемлемости уровня внешнего долга США вынудят Китай продать свою долю долга США. Это приведет к росту процентных ставок в США и, в конечном счете, может спровоцировать крах доллара.
Но другие возражают, что распродавать ценные бумаги Казначейства США – не в интересах Китая, т. к. это привело бы к росту обменного курса юаня по отношению к доллару, уменьшив внутреннюю стоимость резервов Китая и подорвав конкурентоспособность экспортного сектора. В прошлогоднем докладе Министерства обороны США об опасности для национальной безопасности высокой задолженности перед Китаем был сделан вывод о том, что «попытки использовать казначейские ценные бумаги США в качестве средства принуждения будут иметь ограниченный эффект и, вероятно, принесут больше вреда Китаю, чем [США]».
Для описания симбиотической взаимосвязи между ростом ВВП Китая на основе экспорта и чрезмерным потреблением Америки историки экономики Найл Фергюсон и Мориц Шуларик ввели термин «Кимерика» (Китай + Америка). Сходство этого термина с химерой («chimera») греческой мифологии – чудовищным, огнедышащим гибридом льва, козы и дракона – делает его еще более подходящим, потому что Кимерика породила массовые и угрожающие искажения в мировой экономике, которые невозможно исправить без серьезных последствий.
В 2009 году эти искажения дали повод Фергюсону и Шуларику спрогнозировать распад Кимерики – предсказание, которое, по-видимому, начинает сбываться. Поскольку, наконец, начало сказываться долгосрочное воздействие резервов на внутреннюю экономическую динамику в Китае, теперь продажа валютных резервов – в интересах Китая.
В результате накачивания банковской системы Китая огромным количеством краткосрочного капитала в течение последнего десятилетия коммерческие банки и другие финансовые учреждения значительно увеличили объемы кредитования, особенно через теневую банковскую систему, что привело к появлению огромного кредитного «мыльного пузыря» и к чрезмерному инвестированию. С целью взять под контроль возникший высокий риск новое руководство Китая теперь отказалось предоставлять дальнейшие вливания ликвидности, а также ограничило кредитование убыточных секторов.
Но данные усилия могут спровоцировать финансовый кризис, что требует от Китая начать масштабную рекапитализацию банковской системы. При таком сценарии неблагополучные кредиты, вероятно, составят в банковской системе Китая около 1 триллиона долларов.
Наиболее очевидный способ рекапитализации банков Китая заключается в инъекции государственного долга в юанях в банковский сектор. Но общий государственный долг Китая, в том числе по внебалансовым каналам финансирования органов местного самоуправления, уже, вероятно, составляет около 70% ВВП. Несмотря на дискуссии по поводу деталей, вывод Кармен Рейнхарт и Кеннета Рогоффа о том, что высокое соотношение долга и ВВП может препятствовать экономическому росту, по-прежнему является широко признанным: поэтому маловероятно, что повышение коэффициента задолженности до 100% будет в долгосрочных интересах Китая.
Даже если бы китайское руководство решило, что у него есть необходимые налогово-бюджетные возможности для реализации такой стратегии, оно, вероятно, все же, не стало бы ее реализовывать из-за риска инфляции, которая, возможно, больше, чем любая другая экономическая переменная склонна провоцировать социальную напряженность.
Учитывая это, в случае кризиса Китаю, скорее всего, придется начать продажу своих массивных запасов долга США. К счастью для Китая отрицательные последствия такого шага, вероятно, будут гораздо менее серьезными, чем считалось ранее.
Конечно, инъекция казначейских облигаций США в банковский сектор и их последующая конвертация в юани дополнительно укрепит китайскую валюту. Но данное укрепление, скорее всего, будет компенсировано оттоком капитала по мере того, как ослабевание контроля над движением капитала позволит вкладчикам избегать влияния финансового кризиса. Кроме того, даже если юань укрепился в краткосрочной перспективе, Китай уже не столь сильно как раньше зависит от поддержания конкурентоспособности экспорта, учитывая, что, за исключением сборки и переработки, на долю экспорта сейчас приходится менее 5% ВВП Китая.
На этом фоне Федеральной резервной системе США вместо сосредоточения только на «сужении» своих ежемесячных покупок долгосрочных ценных бумаг (количественного смягчения) следует подготовиться к потенциальной распродаже государственного долга США. Учитывая, что финансируемая ФРС рекапитализация банковской системы Китая сведет на нет действенность внутренней денежно-кредитной политики, приведя к повышению стоимости займов и замедлению роста ВВП, ФРС должна быть готова сохранить количественное смягчение в случае китайского финансового кризиса.
Потратив годы, пытаясь изолировать экономику США от последствий ее же собственного банковского кризиса, ФРС, в конечном счете, по-видимому, придется спасать также и банки Китая. Это приведет к коренному переопределению (и, будем надеяться, к перебалансировке) американо-китайских отношений.
Александр Фридман - главный директор по мировым инвестициям управления активами состоятельных лиц Швейцарского Union Bank.
