Сделанные президентом Трампом на прошлой неделе заявления о долларе и кредитно-денежной политике США подтверждают, что политика сильного доллара, которую министр финансов Роберт Рубин (Robert Rubin) начал проводить в 1995 году, когда доллар был близок к рекордно низкому для послевоенных времен уровню, теперь будет меняться.
По словам президента, сильный доллар «хорошо звучит», но валюта становится «слишком сильной». «Очень трудно конкурировать, когда у нас сильный доллар, а другие страны девальвируют свою валюту», — добавил он. Он также отметил, что ему «нравится политика низкой процентной ставки», и что Джанет Йеллен (Janet Yellen) может сохранить свой пост председателя ФРС.
Кроме того, г-н Трамп отказался от своего предвыборного обещания объявить Китай валютным манипулятором. Он намекнул, что США готовы пойти на уступки в области торговой политики с обмен на стратегическую сделку с Си Цзиньпином по Северной Корее.
Вчера Министерство финансов США также опубликовало свой полугодовой официальный доклад о валютных политиках торговых партнеров Америки. Оно предупредило ряд стран, включая Китай, Южную Корею, Тайвань, Германию, Швейцарию и Японию, что они «находятся на контроле», однако конкретные меры против них откладываются — скорее всего, на неопределенный срок. По-видимому, администрация решила, что угроза будущего торгового протекционизма заставит хотя бы некоторые из этих стран позволить своим валютам дорожать по отношению к доллару.
Роберт Рубин использовал в 1995 году переход к политике сильного доллара, чтобы удерживать доходность американских облигаций на низком уровне — и чтобы избежать критики со стороны торговых партнеров, обвинявших Америку в том, что она преднамеренно девальвирует свою валюту, подхлестывая экспорт. Изначально доллар повел себя в соответствии с риторикой администрации, поднявшись за период с 1995 года по 2002 год на 30%. Однако на деле это было, скорее, связано не с политическими инициативами, напрямую направленными на рост доллара, а с ужесточением кредитно-денежной политики и с технологическим бумом.
После 2002 года политика сильного доллара официально продолжала сохраняться, но доллар к ней уже не прислушивался. В 2009-2013 годах, когда Федеральный резерв осуществлял программы количественного смягчения, реальный эффективный валютный курс упал до рекордно низкого уровня. Позднее, после рыночной паники 2013 года, вызванной сворачиванием количественного смягчения, доллар взлетел вверх, так как экономический рост в США оказался выше, чем в других странах, а кредитно-денежная политика Америки расходилась с политикой партнеров. Тем не менее, результатом мер, напрямую связанных с самой валютой, сильный доллар никогда не был.
Таким образом, большую часть времени политика сильного доллара фактически была простой декорацией. Соответственно, такой же декорацией может оказаться и отказ от нее, если, конечно, он не совпадет с воздействием определенных фундаментальных экономических факторов и прямых политических инициатив, сочетание которых может понизить курс доллара.
В принципе, если оценить соотношение курсов доллара и большинства других валют в долгосрочной перспективе, факт того, что доллар сейчас несколько переоценен, сомнений вызывать не будет. По словам Уильяма Клайна (William Cline) из Института Петерсона, в середине ноября курс доллара, с поправкой на торговый дисбаланс, превышал фундаментальный равновесный валютный курс на 11%. Это означает, что сейчас американская валюта переоценена примерно на 9%.
Хотя это не так уж много, подобный перекос придает определенный вес заявлениям г-на Тармпа о том, что нынешний курс доллара вредит конкурентоспособности американской экономику. Вопрос в том, что с этим делать. У президента есть три основных варианта действий — если не считать за действие тирады в «Твиттере», — и все три связаны с серьезными затруднениями:
1. Наиболее очевидный выбор — это поручить министру финансов Стивену Мнучину (Steven Mnuchin) запустить программу прямых интервенций на валютных рынках. Технически ее должен будет осуществлять ФРС, продавая доллары и наращивая запасы иностранной валюты. С учетом того, что с 1990 года США прибегали к интервенциям такого рода считанное число раз — и в основном в связи с войнами или терактами, — подобный шаг будет выглядеть крайне необычно и может сильно воздействовать на рынок на какое-то время. Однако одновременно он сделает Америку уязвимой для обвинений в валютных манипуляциях и может подтолкнуть другие страны к ответным интервенциям. Он также может ослабить американский кредитно-денежный режим. В таком случае Федеральному резерву придется противодействовать этому, быстрее поднимая внутренние процентные ставки.
2. Президент может попытаться повлиять на кредитно-денежную политику ФРС, назначив в Совет управляющих, пять из семи членов которого должны быть заменены в ближайшие 12 месяцев, заведомых «голубей». Слова г-на Трампа о Джанет Йеллен могут означать, что он не станет выдвигать на пост председателя Совета «ястреба», жестко придерживающегося правил, хотя некоторые республиканцы в Конгрессе и были бы рады такой кандидатуре. Однако председатель Йеллен — здравомыслящий экономист мейнстримного толка, и она готова оставаться «голубем», только пока инфляция удерживается в рамках. Г-жа Йеллен и любые аналогичные кандидаты в Совет не станут мириться с ростом инфляции только потому, что президенту хочется ослабить доллар. Чтобы добиться этого, Белому дому потребуется изменить полномочия Федерального резерва и провести в его руководство ряд неожиданных кандидатур. Конгресс вряд ли это допустит. Крайне маловероятно, что он захочет принимать законы и поддерживать кадровые решения, прямо противоречащие тем реформам, которые он недавно одобрил по предложению ФРС.
3. Не сумев изменить внутреннюю политику, администрация может снова начать угрожать адресными протекционистскими мерами против конкретных стран, торговые практики которых она считает недобросовестными. Такой подход в прошлом обеспечивал заметные успехи. Например, рост азиатских валют к доллару с конца 2016 года был отчасти связан с тем, что правительства ряда стран, включая Китай, Японию, Корею и Тайвань, позволили своим валютам дорожать, чтобы предотвратить переход Вашингтона к протекционистской политике. Аналогичные меры в последние десятилетия неоднократно способствовали повышению курса иены к доллару.
Очередная возможность усилить давление представится Америке в июне, когда ее министерство торговли опубликует доклад о недобросовестных торговых практиках. Но теперь, когда Китай, главный торговый партнер Америки, получил карт-бланш, совсем не очевидно, что эти меры окажутся хоть сколько-нибудь действенными. Более того, если США решат прибегнуть к подобным формам давления, некоторые из партнеров могут даже удешевить свои валюты, чтобы скомпенсировать рост пошлин. Это означает, что г-н Трамп добьется результата, который ему совсем не желателен.
Итак, покончит ли прекращение политики сильного доллара с сильным долларом? Некоторый эффект у такого решения может быть, особенно если оно подтолкнет азиатских торговых партнеров Америки повысить курсы своих валют. Однако для того, чтобы доллар всерьез понизился, необходимо, чтобы Федеральный резерв отказался от своих планов ужесточить кредитно-денежную политику. А ничего подобного на горизонте, судя по всему не видно, даже в отдаленной перспективе.
Гэвин Дэвис — глава Fulcrum Asset Management и сооснователь Prisma Capital Partners. С 1987 года по 2001 год он возглавлял в Goldman Sachs департамент глобальной экономики, а с 2001 года по 2004 год был председателем совета директоров BBC. Он также был советником премьер-министра по экономической политике, внештатным консультантом британского Казначейства и приглашенным профессором Лондонской школы экономики.
