На президентских выборах 4 марта Владимир Путин одержал уверенную победу в первом туре. Прошлые три раза президентские выборы сопровождались последующими негативными тенденциями на фондовых рынках. На этот раз макроэкономический и политический фон являются благоприятным в краткосрочной перспективе: по росту ВВП Россия опережает большинство развитых и развивающихся стран, зарплаты растут, цены на нефть стабильны, а рубль укрепляет свои позиции.
Однако за пределами краткосрочного горизонта мы предвидим возникновение ряда рисков для российской экономики и акций.
Вслед за значительным повышением в 2006-2007 российский рынок стабильно снижался относительно акций развивающихся стран и относительно нефти. В результате, российские акции торгуются на самом дешевом уровне (не кризисном) в сравнении с акциями развивающихся стран в прошлом десятилетии.
Снижение рынка ускорилось в период глобального кризиса в 2008 году, когда рост ВВП и потоки капитала стали отрицательными. Оценки понизились до следующего уровня, на котором российский рынок с тех пор и остается, поскольку ВВП застрял в более низких границах роста. Что характерно, отток капитала ускорился, достигнув 80,5 миллиардов долларов в 2011 году (4,5% ВВП). Очевидно, существует взаимосвязь между таким оттоком капитала и российским политическим климатом, поскольку значительная доля оттока имела место в период парламентских выборов и последовавших за ними протестов.
Читайте также: Возвращение российских белых
Снижение рынка предполагает увеличение количества рисков и/или снижение ожиданий дальнейшего роста. Очевидно, российский рынок испытал на себе действие обеих тенденций. Поэтому мы полагаем, что разъяснение программы политических и экономических реформ, если таковое возможно, является необходимой предпосылкой для повышения рынка.
Мы рассчитали то, что мы называем «коэффициентом преобразования» роста ВВП к росту прибыли, разделив показатели СГТР прибыли на СГТР ВВП. Этот коэффициент обычно выше 1. Коэффициент для России равен 0,5, таким образом, ее рынок преобразует только половину роста ВВП в рост прибыли.
Российские компании также непродуктивны в смысле преобразования прибыли в наличные – дивиденды. Российский коэффициент выплаты дивидендов - самый низкий на развивающихся рынках. Низкий уровень коэффициента дивидендных выплат не компенсируется высокой рентабельностью капитала или ростом сверхприбылей. Мы полагаем, что низкий коэффициент преобразования прибыли в дивиденды имеет отношение к низкому уровню преобразования роста ВВП в рост прибыли, то есть «утечка» из системы происходит как на макро, так и на микроуровнях экономики и рынков капиталов.
В преддверии выборов Владимир Путин опубликовал в газетах серию своих статей, в которых он изложил свое «видение будущего России». Он пообещал увеличить зарплаты в государственном секторе, пенсии и социальные пособия. Он пообещал удвоить военный бюджет в течение следующих нескольких лет. Однако это не имеет ничего общего с теми структурными проблемами, которые подрывают экономику страны: коррупция, бюрократия, низкий уровень иностранных инвестиций, утечка капиталов (финансового и человеческого), слабая конкуренция и так далее.
Также по теме: Россия доожна складывать в кубышку свои нефтяные доходы
Без сомнений, российская экономика требует коренной реорганизации. Даже Банк России считает, что темпы роста ВВП в следующем десятилетии составят всего 3-3,5%, если не будут проведены существенные структурные и институциональные реформы, а министерство экономики недавно заявило, что темпы роста составят всего 2-3%. Для сравнения, Путин ставит своей целью 6-7% роста ВВП.
Недавнее исследование российского рынка, проведенное Организацией экономического сотрудничества и развития, показало, что разрыв между Россией и странами ОЭСР остался достаточно значительным по ряду показателей общей конъюнктуры. Его авторы считают «вовлеченность государства в экономику всеобъемлющей, коррупцию вездесущей, диктатуру закона слабой, а условия для иностранных предпринимателей и инвесторов относительно рестриктивным». Организация делает вывод, что результатом всего этого становится «низкий уровень конкуренции, вялое внедрение новейших технологий, низкий уровень инвестиций и еще большая зависимость от природных ресурсов, чем она могла бы быть в противном случае».
Российское правительство благоприятствует тому, чтобы переложить бремя налогообложения скорее на газовую отрасль, чем на нефтяную, чтобы стабилизировать рост добычи в последней. Такой подход не позволит избавиться от зависимости российской экономики и налоговой системы от углеводородов, пока значительная доля полученной в этих отраслях прибыли не будет направлена на развитие программ, стимулирующих развитие других сфер экономики. А это маловероятно. Вероятнее всего, прибыль будет направлена на выполнение предвыборных обещаний Путина, по крайней мере, части этих обещаний. Кроме этого, дополнительная прибыль в газовой сфере должна накапливаться вследствие значительного повышения тарифов.
Мы полагаем, что такой «налоговый маневр» вряд ли поможет достичь разнообразия в экономике, он скорее обеспечит финансирование популистских мер. В узком смысле протестное движение, во главе которого встал зарождающийся российский средний класс, может оказаться жертвой своего собственного успеха, поскольку Путин пытается обеспечить себе серьезную поддержку со стороны рабочего класса за пределами Москвы и Санкт-Петербурга за счет первоначальной демографии протестного движения. Пока трудно сказать, как это сможет предотвратить утечку капитала из России – как денежного, так и человеческого.
