В начале следующего месяца "Роснефть" планирует объявить подробности своего первичного размещения акций (IPO). Скорее всего, государственная нефтяная компании попытается получить беспрецедентные для России 10 млрд. долларов западных пенсионных накоплений и сбережений.
Можем ли мы быть уверены, что нынешний владелец "Роснефти", российское государство, сообщит нам всю необходимую информацию об имеющихся активах. . . и пассивах? На данном этапе, до публикации каких-либо документов, предваряющих IPO, мы не знаем гораздо больше, чем знаем. Что еще хуже, даже то, что мы знаем, может оказаться неверным.
Так, мы думаем, что это будет обычная приватизация, предлагающая инвесторам привлекательные нефтегазовые активы. Не заблуждайтесь. Активы действительно привлекательны, но, как мы увидим, они несколько утратили это качество, перейдя из частных рук под контроль государства. Я знаю это наверняка, так как был одним из менеджеров, отвечавших за эти активы, когда они принадлежали российскому нефтяному гиганту "ЮКОСу".
На сегодняшний день более трех четвертей активов "Роснефти" составляет "Юганскнефтегаз", бывший ключевой нефтедобывающий актив "ЮКОСа". Международные инвесторы и в прошлом вкладывали в него средства, а затем с ужасом наблюдали за тем, как Кремль организовал девальвацию "Юганска" (до 9 млрд. долларов) и мошенническим путем экспроприировал его, стремясь разрушить компанию Михаила Ходорковского, которого отправили в Сибирь по политически мотивированным обвинениям. А инвесторы теперь наблюдают, как "Роснефть" пытается разговорами поднять стоимость этих активов.
Это не обычная приватизация. "Роснефть" фактически приватизирована. Вспомните сентябрь 2005 г. и загадочный кредит, полученный "Роснефтегазом", материнской компанией "Роснефти", который позволил ему приобрести 10,74% акций "Газпрома" за 7,5 млрд. долларов. Эта сделка вернула государству контрольный пакет акций в газовом гиганте, что было важным шагом на пути к либерализации его рынка акций. Кредиторами выступили ABN Amro, JP Morgan, Morgan Stanley и Dresdner Kleinworth Wasserstien, которые, кстати, оказались ведущими банками в организации предстоящего IPO "Роснефти".
В качестве обеспечения по кредиту "Роснефтегаз" предложил им 49% акций "Роснефти". Но компания также должна 6 млрд. долларов китайской CNPC в соответствии с соглашением о займе, подписанном во время российского государственного визита в Пекин в январе 2005 г. Краткосрочные средства пошли на покупку "Юганскнефтегаза" у загадочного посредника, который приобрел актив на аукционе. Изначально заем должен был быть обеспечен нефтью. Но есть опять-таки мало известный факт, который министр энергетики Виктор Христенко никогда не отрицал: в последний момент соглашение было изменено, и в качестве обеспечения в нем предусматривается не добываемая нефть, а 20% самого "Юганскнефтегаза".
И что получается? В дополнении к более чем 8 млрд. долларов исторического заимствования "Роснефть" должна 13,5 млрд. долларов, причем этот долг обеспечен более чем половиной ее акций. В настоящий момент задолженность "Роснефти" в абсолютном выражении гораздо выше, чем у "Газпрома", который гораздо больше ее по величине.
Инвесторам также не стоит забывать о юридических рисках, связанных с "Роснефтью". Американский и голландский суды приняли к рассмотрению иски по поводу продажи "Юганскнефтегаза", поданные группой "Менатеп", родительской компанией "ЮКОСа", и некоторыми миноритарными акционерами. А миноритарии "дочек" "Роснефти" могут выдвинуть собственные иски, оспаривая результаты предстоящей консолидации. И кто знает, что решит будущее российское правительство? Но тяжбы будут преследовать компанию долгие-долгие годы.
Для большей наглядности можно сравнить "Роснефть" с другой крупной российской компанией, "ЛУКойлом", которая не обладает таким неприглядным юридическим бременем. Запасы "ЛУКойла" составляют 20,3 млрд. баррелей, "Роснефти" - 12 млрд. Прибыль "ЛУКойла" в 2004 г. составила 33,8 млрд. долларов, "Роснефти" - 23,9 млрд. Рыночная капитализация "ЛУКойла" составляет 55 млрд. долларов?
А "Роснефти"? Ее консультанты постараются убедить вас, что накануне IPO правильная сумма будет около 60 млрд. долларов. Забавно, потому что всего два года назад, до приобретения "Юганскнефтегаза", "Роснефть" стоила всего 8,6 млрд. После покупки "Юганска", оцененного в 9,3 млрд., капитализация должна была составить где-то 17,95 млрд., хотя нельзя забывать о 6-миллиардной задолженности перед CNPC. Однако в июне прошлого года "Роснефтегаз" привлек кредит на сумму 7,5 млрд. долларов, доведя капитализацию "Роснефти" до 26 млрд. - плюс 11 млрд. всего за несколько месяцев.
Но что такого произошло с тех пор, чтобы ее стоимость выросла еще на 34 млрд., позволив компании обогнать "ЛУКойл"? Даже если учесть выросшую стоимость принадлежащего "Роснефти" пакета акций "Газпрома", концы с концами не сходятся.
Мы не знаем, какие акции будут включены в размещение. Всего с "Роснефтью" связаны около 100 компаний. Из них только 12 были включены в план консолидации активов, и хотя планируемые коэффициенты обмена уже объявлены (и уже вызвали тревогу акционеров "дочек"), данные официального аудита до сих пор не обнародованы. И неизвестно, могут ли оценки компании выдержать тщательную проверку.
А потому неудивительно, что глава "Роснефти" Сергей Богданчиков предпочитает говорить о будущем, и чем оно дальше, тем лучше. Он заявляет, что к 2010 г. компания увеличит добычу на треть до 2 млн. баррелей в день. К счастью, международные правила выпуска ценных бумаг не позволят ему обосновать размещение подобными прогнозами.
Мы также не знаем, какую политику в отношении дивидендов будет проводить "Роснефть". Этот вопрос напрямую связан с вопросом будущей добычи, ведь, по словам Богданчикова, компания около 3 млрд. долларов в год будет направлять на инвестиции. В настоящее время это приблизительно равно ее чистой прибыли. Обычно дивиденды в нефтяной отрасли составляют 20% чистой прибыли. Следовательно, или "Роснефть" не собирается платить дивиденды, или ее расходы в будущем будут финансироваться новыми заимствованиями, еще больше ослабляя баланс.
Уже существуют признаки того, что доходность "Роснефти" будет ниже средней по отрасли. Когда "Юганскнефтегаз" был частью "ЮКОСа", себестоимость его добычи составляла 1,70 доллара за баррель. Теперь, когда он стал частью "Роснефти", эта цифра увеличилась более чем вдвое, до 3,50 за баррель.
Инвесторам предстоит принять самостоятельное решение. Они не обязаны прислушиваться к моим советам. Учитывая, что я раньше работал в "ЮКОСе" и что мой друг и бывший коллега Михаил Ходорковский ныне проживает в Сибири, я, очевидно, не склонен симпатизировать "Роснефти". Но я действительно знаю активы, которые она пытается продать инвесторам.
Александр Темерко - бывший вице-президент "ЮКОСа", сейчас живет в Лондоне, поскольку британские суды отказались выдать его России.
____________________________________________________________
Уважайте "Роснефть" ("The Financial Times", Великобритания)
Открытая подписка на акции "Роснефти" это не что иное, как финансирование ГУЛАГа ("The Financial Times", Великобритания)
Сказать 'нет' 'Роснефти' ("The Financial Times", Великобритания)
Джордж Сорос: IPO "Роснефти" - быть или не быть? ("The Financial Times", Великобритания)
Акции 'Роснефти': соблазнительно, но боязно ("Business Week", США)
