В этом году те, у кого в портфеле постоянно были российские акции, наверняка вспоминали полеты самолетами советского 'Аэрофлота' - нервотрепка была что там, что здесь одинаковая. В старые времена в 'Аэрофлоте' не особенно понимали, зачем, устраивая военных летчиков на гражданскую работу, заставлять их проходить какие-то дополнительные курсы - если кому-то не хватает здоровья выдержать перегрузки, при которых они взлетают, садятся и маневрируют, он может выйти и шагать до Якутска пешком.
В мае этого года - хотя время, согласен, было выбрано не особенно удачно - я предсказал, что в долгосрочной перспективе российские акции все же вырастут. Моя мысль базировалась на соображениях практически философского характера: от циклических спадов, знакомых портфельным менеджерам, работающим на развитых рынках, местные бумаги в определенной степени защищены благодаря огромному притоку денег от продажи нефти и газа, а также повышению активности вложения средств частных лиц на рынке капитала.
Сразу оговоримся, что 'в определенной степени' не означает 'полностью'. С середины мая по середину июня индекс российского фондового рынка РТС упал примерно на 30 процентов, всего за месяц нанеся инвесторам три мощных удара подряд. Чего желаете, товарищ пассажир? Еще один гигиенический пакет? Простите, их больше не осталось.
Но если материал, из которого вы сделаны, попрочней - ну, например, если вы спокойно переживаете зиму в Норильске, - тогда сейчас вам прямая дорога обратно. Всю последнюю неделю индекс РТС рос и, начав с июньских 'низов', прибавил более 33 процентов. То есть, и это тоже надо учесть, сейчас он еще на 7 процентов ниже пикового значения. На сегодняшний день перспективы и самого индекса, и индексообразующих эмитентов таковы, что они вполне могут побить ранее достигнутые рекорды.
Встает вопрос о корректности моего первоначального тезиса. Действительно, в России такая вещь, как коррекция посреди бурного роста, уже никому не в новинку. Например, в начале прошлого года РТС упал на 12 процентов, а затем поднялся на 78, поставив новый рекорд. Но самое важное - продолжит ли российский индекс свое движение по восходящей, когда развитых рынках снова настанет 'медвежий' период?
Утвердительный ответ дает, например, Харви Савикин (Harvey Sawikin). Он менеджер фонда Firebird Republics, работающего преимущественно в России и других странах, бывших когда-то республиками Советского Союза. За прошедший год активы фонда выросли более чем на 30 процентов, даже при том, что по каким-то бумагам вложения действительно пошли прахом.
- Мы считаем, что в перспективе нескольких месяцев, при условии, что цены на нефть останутся на том же уровне, российский рынок будет расти быстрее большинства фондовых рынков мира, - говорит он. - Неприятности на рынке возникли в том числе из-за того, что в мае фонд Hermitage [один из менеджеров которого слишком уж рьяно высказывался о правах акционеров и в результате в какой-то момент не смог въехать в Россию] из-за возникших у него политических проблем стал снижать свое присутствие на рынке и вынужден был ликвидировать крупные позиции.
Сыграло свою роль и то, что от менеджеров хеджевых фондов, недавно пришедших на развивающиеся рынки, стали требовать более высоких гарантийных взносов для обеспечения других секторов портфелей, и они решили, что приказы на продажу лучше выполнять посредством российских акций, сохранявших относительно высокую ликвидность.
Однако сегодня ликвидность российского рынка обеспечивается по большей части средствами местных инвесторов - иными словами, кое-что из нефтяных миллиардов, заработанных государством, перетекает и в карманы частных лиц. Доля иностранцев среди покупателей российских ценных бумаг невелика и все время снижается, поэтому даже когда из-за рубежа вдруг приходят требования об увеличении гарантийных взносов, былой нервозности в ситуацию на рынке это уже не вносит.
Да, энергетическая политика России активно политизируется и даже идет вразрез с интересами Запада. Но на сегодняшний день она, во всяком случае, работает и на государство, и на государственные компании - на тот же 'Газпром'.
- Я люблю 'Газпром', - говорит Савикин. - Когда в России открывается очередной биржевой счет, первое, что требует купить его владелец - это 'Газпром'.
Вспомним, что в тот день, когда Федеральная резервная система (Federal Reserve) объявила, что учетная ставка остается без изменений, и инвесторы, усмотрев в этом признак замедления роста, начали активно продавать акции, российский рынок уверенно шел вверх во главе с 'Газпромом'. Так что вполне возможно, что проблемы западных рынков Россию не затронут. Однако здесь необходимо всегда помнить о проблеме цен на энергоносители. При цене на нефть в районе, скажем, 40 долларов за баррель внешнеторговый баланс России будет все равно выглядеть вполне пристойно. Но акции энергокомпаний пойдут вниз.
Даже если Россия вас не устраивает, постарайтесь найти какие-нибудь другие бумаги, с которыми можно пересидеть трудные времена. Ситуация на кредитном рынке складывается такая, что, как мне кажется, такие бумаги скоро вам понадобятся. Во-первых, рынок находится в ожидании стабилизации учетной ставки; во-вторых, институциональные участники рынка корпоративных обязательств совершили ошибку, начав скупать кредитные обязательства в концу цикла.
- Фактически институционалы ведут себя как трейдеры, а не как инвесторы, - считает специалист по кредитной стратегии банка Morgan Stanley Грег Питерс (Greg Peters).
Действительно, трейдеры могут себе позволить в поисках заработка погнаться за парой дополнительных базисных пунктов. Когда в эту игру начинают играть институционалы, настоящим трейдерам они неминуемо проигрывают. Сейчас, когда на рынке было бы лучше всего соблюдать осторожность, покупатели кредитных инструментов выходят далеко за пределы безопасной стратегии. Частные инвестиционные фонды готовы платить, лишь бы деньги как можно больше работали, и берут в долг гораздо больше, чем раньше, активно вкладывая в кредитные ценные бумаги заемные средства.
- На рынке возникает множество ситуаций, когда обеспеченные займы продаются дешевле (то есть доходность по ним выше), чем ничем не обеспеченные облигации. Например, мы с тревогой следим за Georgia Pacific. У них сложилась структура капитала с очень высоким центром тяжести. В рамках этой структуры облигации без обеспечения торгуются с такой же доходностью, что и бумаги, погашаемые GP в первую очередь. То есть получается, что уровень безопасности у них ниже, а выигрыша по доходности никакого, - объясняет Питерс.
Дошло до того, что даже свопы на дефолт по корпоративным кредитам у многих компаний продаются с меньшей доходностью, чем их же облигации. Показатель доходности кредитных свопов упал из-за того, что (по крайней мере, на настоящий момент) производные инструменты представляют собой весьма малозатратный и пока ликвидный способ создать 'продукт' в виде структурированного кредита.
На поздней стадии экономического цикла для кредитного рынка можно выбрать и гораздо более разумную стратегию. Во-первых, даже если в поле зрения появляются хорошие сделки под встречное обеспечение, держите деньги в краткосрочных бумагах. Банкам, выдающим деньги для таких сделок, ни к чему облигации, срок которых истекает раньше, чем наступает срок погашения векселей той же компании, так что прежде чем свои долги отдаст компания, бумаги которой стали объектом сделки, раскошеливаться придется вам самим.
И, во-вторых, выбирайте долги с хорошим обеспечением. Профессиональные инвесторы всегда требуют любого обеспечения, какого только могут добиться. В результате риск по облигациям с низким рейтингом растет. Так что - следуйте тропой профессионалов.
