Долг Европы

Кэмбридж — Между лидерами еврозоны продолжаются переговоры о том, как лучше оживить экономический рост. Французские и итальянские лидеры считают, что стоит ослабить жесткий «фискальный пакт» еврозоны. Однако лидеры северных стран-членов ЕС продолжают настаивать на более значительной реализации структурной реформы.

В лучшем случае обе стороны получат то, что они хотели, но трудно предвидеть такой конечный итог, который не включает в себя значительную реструктуризацию задолженности или переноса сроков. Неспособность европейских политиков предположить и обсудить этот сценарий оказывает огромное давление на Европейский центральный банк.

Хотя есть много объяснений для слишком медленного восстановления еврозоны, ясно одно: государственный и частный долг достиг угрожающих размеров. Общие долги частных лиц и финансовых институтов как доля национального дохода на данный момент выше, чем они были до финансового кризиса. Нефинансовый корпоративный долг лишь незначительно упал. А государственный долг, конечно, резко возрос, благодаря спасению банков и резкому снижению налоговых поступлений, что сопутствовало рецессии.

Да, в Европе также идет борьба с демографическим старением населения. Такие южные страны еврозоны, как Италия и Испания, страдают от растущей конкуренции с Китаем в отраслях текстильной и легкой промышленности. Но так же, как докризисный кредитный бум маскировал основополагающие структурные проблемы, посткризисные кредитные ограничения значительно усиливают экономический спад.

Правда, экономический рост Германии во многом объясняется готовностью страны десять лет назад заниматься болезненными экономическими реформами, особенно реформами правил на рынке труда. Сегодня кажется, что в Германии царствуют полная занятость и экономический рост, превышающий средний минимум. Немецкие лидеры имеют достаточные доказательства, чтобы полагать, что если бы Франция и Италия приняли аналогичные реформы, изменения сотворили бы чудеса в плане долгосрочного роста их экономик.

Но есть ли результаты в странах, проделавших подобные значительные шаги в направлении реформ после кризиса; в таких странах, как Португалия, Ирландия и (особенно) Испания, как пояснил недавний обзор Международного валютного фонда Fiscal Monitor, все страны еще страдают от значительных долговых проблем: во всех из них по-прежнему можно найти двузначные процентные показатели безработицы и прекращение роста экономики.

Ошеломляющее долговое бремя захватывает страну в порочный круг. Необыкновенно высокие государственные и частные долги ограничивают возможности страны и бесспорно связаны с замедлением роста, что, в свою очередь, затрудняет "побег" из долговой петли. Прошлой весной кампания против тех, кто посмел побеспокоиться о долгосрочных последствиях высокой задолженности, в значительной степени игнорировала существенную научную экономическую литературу, - так же, как и удивительно похожий недавний вызов исследованиям Томаса Пикетти о неравенстве не учитывал большой объем существующих доказательств.

Это правда, что не все долги созданы равными, и есть веские основания для добавления долгов к существующему списку, если цель заключается в финансировании высокопродуктивных инвестиций в инфраструктуру. Европа значительно отстает по сравнению со многими азиатскими странами в ее усилиях по расширению охвата широкополосной связи. За исключением северных стран ЕС, электрические сети тщательно раздроблены, и нужны значительные усилия для их интеграции.

Повышение долга в целях значительного увеличения и обеспечения долгосрочного роста имеет смысл, особенно в условиях низких реальных процентных ставок. Аналогичный вывод можно сделать для расходов, направленных на повышение качества образования: например, для улучшения недостаточно финансируемых университетов Европы.

Однако, помимо инвестиций в повышение экономического благосостояния, активное стимулирование становится все более активным. Брэд Делонг и Ларри Саммерс утверждали, что в репрессированной экономике краткосрочные увеличения заимствований могут оплатить сами себя, даже если расходы не напрямую увеличивают долгосрочный потенциал. А с другой стороны, Альберто Алесина и Сильвия Ардагна утверждают, что в экономике с большой и неэффективной властью меры стабилизации долга, направленные на сокращение размеров правительства, в действительности могут оказаться экспансионистскими.

Признаюсь, что в подобных дискуссиях я аутсайдер. (Слово «аскетизм» ни разу не появляется в моей книге 2009 года по истории финансовых кризисов, которая была написана вместе с Кармен Рейнхарт.) Однако моя интуиция и здравый смысл подсказывают мне, что обе точки зрения являются экстремальными. Вобщем, ни чистый аскетизм, ни настоящая кейнсианская стратегия стимулирования не сможет помочь странам избежать ловушки высокого долга. На протяжении всей истории другие меры, в том числе реструктуризация долга, инфляция и различные формы налогообложения на богатство (например, финансовые репрессии), как правило, играли значительную роль.

Трудно понять, как европейские страны могут бесконечно избегать использования полных мер против задолженности, особенно для наладки уязвимой экономики периферии еврозоны. Гарантии об экспансии от ЕЦБ, или так называемой идеологии «сделаем все, что потребуется», действительно может быть достаточно, чтобы помочь финансировать большие краткосрочные экономические стимулы, чем разрешает в настоящее время ЕЦБ; но эта гарантия не решит долгосрочные проблемы устойчивости.

Действительно, ЕЦБ скоро придется признать тот факт, что структурные реформы и жесткая экономия бюджетных средств отнюдь не являются эффективным решением для долговых проблем Европы. В октябре и ноябре 2014 года ЕЦБ объявит результаты своих стресс-тестов для банков. Поскольку многочисленные банки составляют большой объем всего государственного долга еврозоны, то результаты будут значительно зависеть от того, как ЕЦБ оценивает суверенный риск.

Если ЕЦБ будет всерьез преуменьшать эти риски, то его авторитетная роль регулятора будет подпорчена в глазах публики. Если он будет выдавать более четкие заявления по поводу рисков, то есть вероятность, что в некоторых странах в периферии еврозоны могут возникнуть трудности, и эти страны будут нуждаться в помощи с севера. Хочется надеяться, что ЕЦБ будет откровенным. Настало время для переговоров насчет облегчения долгового бремени для всей периферии еврозоны.