Россия хочет получить доступ к средствам, вращающимся на международных рынках капитала, выпустив новые ценные бумаги. Однако инвестиционные банки, которые пытаются организовать их продажу, получили от властей США и европейских стран предупреждение о том, что Россия до сих пор находится под действием экономических санкций. Это ставит перед нами довольно любопытный вопрос: что если Россия — или любой другой заемщик — попросту обойдет посредников и продаст свои ценные бумаги непосредственно инвесторам?
Правительства и компании до сих пор продают международные облигации так же, как они продавали их с 1963 года — с момента заключения с итальянской компанией по строительству автодорог Autostrade15-миллионой сделки, которую многие называют первым настоящим выпуском еврооблигаций: заемщик, которому нужны деньги, нанимает несколько инвестиционных банков, которые занимаются привлечением финансов; этот синдикат выполняет всю бумажную работу, находит инвесторов, готовых купить облигации, и гарантирует, что заемщик в любом случае получит свои деньги.
Эта модель практически идентична той модели, в соответствии с которой молодые компании выводят свои ценные бумаги на фондовый рынок в рамках их первичного размещения. Однако есть ключевое различие: инвесторы могу самостоятельно узнать все, что им нужно (или по крайней мере все, что Россия позволит им узнать), воспользовавшись информацией, находящейся в открытом доступе. Они могут узнать, как оцениваются уже существующие ценные бумаги и как они торгуются на рынке. В отличие от новой, еще никому не известной кампании, которая только выходит на рынок со своими ценными бумагами, нет никакого смысла нанимать инвестиционных банкиров, чтобы они разъясняли особенности финансового положения России в рамках коммерческой презентации.
Россия не выпускала международные облигации с 2013 года, и на прошлой неделе заместитель министра финансов Максим Орешкин сказал, что фондовые менеджеры требуют новых ценных бумаг: «Суть в том, что именно инвесторы просят нас выпустить евробонды, потому что Россия не выпускала их уже несколько лет. В последние несколько лет российский риск очень хорошо себя показал, а фонды, оказавшиеся на скамейке запасных, не дотягивают до целевых ориентиров. Они приходили и просили нас разместить новый долг, чтобы предоставить новое предложение на рынке».
Орешкин привел в пример Аргентину, которая в апреле разместила облигации на 16,5 миллиарда долларов при заявках на 70 миллиардов долларов — в рамках первого размещения за последние 15 лет. По словам Орешкина, разместить российские евробонды было бы «даже легче, чем разместить евробонды Аргентины».
Есть все причины полагать, что новое размещение облигаций страны, которая до сих пор имеет рейтинг инвестиционного класса, присвоенный ей одним из трех крупнейших в мире рейтинговых агентств, позволит удовлетворить гигантский спрос, существующий в мире. Итак, если Орешкин прав, зачем ему нужен синдикат банков? Почему бы не обратиться за средствами непосредственно к глобальному инвестиционному сообществу?
В этом году 165 банков, принимающих участие в организованных продажах государственных облигаций, в среднем получали около 0,8%, согласно данным «Блумберг». Помимо выполнения всей необходимой бумажной работы, в том числе получения официальных кодов для облигаций, способствующих эффективной торговле, эти банки оценивают спрос на рынке, чтобы выяснить, по какой цене нужно продавать облигации. Если эти облигации пользуются особенным спросом, банки также решают, каким именно инвесторам их предложить (в попытке сохранить устойчивость цен после заключения сделки и поощрить покупателей, которые в будущем, возможно, снова захотят приобрети облигации), и гарантируют их ликвидность на вторичном рынке спустя недели или месяцы после выпуска.
В нынешних условиях огромный спрос на облигации Аргентины свидетельствует о том, что сегодня зависимость от посредников стремительно снижается — за исключением тех моментов, которые связаны с официальными бумагами (и даже с подготовкой этих бумаг, скорее всего, можно справиться самостоятельно). Определить цену, по которой инвесторы захотят купить российские евробонды, изучив цены на такие же облигации других стран, вовсе не сложно. Узнать у крупнейших игроков на развивающихся рынках, какая процентная ставка их устроит, тоже довольно легко — нужно всего лишь отправить им электронное письмо. А учитывая низкую доходность — российские еврооблигации на сумму в 1,5 миллиарда долларов со сроком погашения в 2019 году имеют доходность примерно в 3% — потери от небольшой погрешности при определении цены будут несущественными.
Учитывая, что банки стараются ограничивать размер капитала, который они передают своим трейдерам, сегодня ликвидность на вторичном рынке — это по большей части иллюзия. Поскольку ни один заемщик не хочет рисковать своей репутацией, Россия, вероятнее всего, будет находиться в довольно устойчивом положении, если она обратится непосредственно к покупателям ценных бумаг с фиксированным доходом.
Меня удивляет — удивляет в течение уже более десятилетия — почему технологии не позволили нам создать некий электронный рынок облигаций, который мог бы соединить заемщиков непосредственно с кредиторами. «Банки окружает широкий и глубокий ров, — сказал в октябре бывший глава „Дойче банка“ Аншу Джайн (Anshu Jain). — Это ставит технологии в тупик».
В прошлом было довольно разумно нанимать синдикат банков, которые искали инвесторов, оценивали спрос и эффективно использовали существующие клиентские отношения для успешной продажи облигаций по максимально возможной цене. Есть ли в этом необходимость сегодня? Полвека — это слишком долгий период времени, чтобы рынок мог устоять против натиска перемен. Я не призываю к отмене санкций. Но если Россия решит пройти этот путь самостоятельно и найти средства, не прибегая к помощи инвестиционных банков, она вполне может инициировать настоящую революцию на рынке ценных бумаг.
