Материалы ИноСМИ содержат оценки исключительно зарубежных СМИ и не отражают позицию редакции ИноСМИ
Иностранные инвесторы меняют отношение к американским активам, пишет Bloomberg. Вместо вложений в госдолг США они все чаще выбирают акции. На первый взгляд, это хорошая новость для Вашингтона, но здесь скрывается риск, который может проявиться во время следующего кризиса.
Аарон Браун (Aaron Brown)
Мрачные арифметические подсчеты американского госдолга и бюджетных дефицитов остаются излюбленной забавой бюджетных консерваторов с 1971 года — когда Ричард Никсон отменил конвертируемость доллара в золото, сняв тем самым последнее ограничение на федеральные заимствования. Их голоса звучат все громче по мере того, как растущий долг поглощает растущую долю федеральных доходов — чистые процентные платежи сейчас приближаются к одному триллиону долларов в год, что превышает расходы на оборону.
Как предсказывают адепты апокалиптического сценария, рано или поздно покупатели откажутся кредитовать американское правительство по ставкам, которые Конгресс готов платить. Останутся только катастрофические варианты: заставить центральный банк печатать деньги, обесценивая тем самым валюту; отказаться от обслуживания долга; или согласиться на унизительную реструктуризацию. Любой из трех вариантов рушит госфинансы, доллар и экономику в целом — последняя пострадает из-за финансовых потрясений, утраты доверия и вынужденной жесткой экономии.
Оптимисты возражают, что Конгресс всегда придерживается меры, чтобы держать долг ниже критической доли ВВП, хотя эту долю постоянно пересматривают: 60%, затем 90%, теперь выше 120%. Долг никогда не погасят, признают они, но кризиса не будет.
Обе стороны исходят из того, что все, что происходит с казначейством, отражается на долларе и экономике. Никто не предвидел третьего пути, который сейчас формируют не политики, а инвесторы: обмен долга на акции в национальном балансе Америки.
Иностранные инвесторы держат 24,5 триллиона долларов в американских акциях против 9,3 триллиона долларов в казначейских облигациях — то есть в 2,6 раза больше, чем госдолга. За год, завершившийся в марте, объем чистых иностранных вложений в американские акции вдвое превысил приток средств в гособлигации — рекорд за всю историю наблюдений. Доля иностранцев в федеральном долге упала с 49% в 2008 году до 30%. Иными словами, мир перестал давать Вашингтону деньги в долг в прежних масштабах и начал вкладывать их в Кремниевую долину.
Оптимистов это обнадеживает: пока американские компании приносят прибыль, иностранные средства продолжают поступать, а долговая проблема Вашингтона остается исключительно его проблемой. Однако страховка исчезла — разочарование в технологиях теперь бьет дважды: по акциям и по валюте, в которой они номинированы, а казначейские облигации больше не защищают.
Разрыв прослеживается в цифрах за год: дефицит составил около 6% ВВП при низкой безработице, рекордной прибыли корпораций и иностранных закупках американских акций, затмивших спрос на гособлигации.
Так было не всегда. В начале 2000-х иностранные вложения в американские акции и облигации были примерно равны. Акции вырвались вперед накануне финансового кризиса, однако впоследствии отступили. К 2011 году, когда обвал фондового рынка снизил стоимость акций, а китайские управляющие валютными резервами активно скупали казначейские облигации США, иностранцам принадлежало уже больше американского госдолга, чем акций. В годы нулевых ставок баланс качался у паритета. Разрыв начал расти только после 2019 года. Этому способствовали впечатляющий рост американского фондового рынка, сокращение закупок американских облигаций центробанками из-за геополитических соображений и огромный объем нового федерального долга, который в основном поглощал внутренний рынок.
Прежняя система превращала доллар в своего рода амортизатор: когда акции падали, деньги шли в облигации, и доллар держался или укреплялся. Эта модель предполагала, что иностранный инвестор в первую очередь ищет безопасности. Сегодня он устремлен к доходности, которую обещает ИИ, и во время обвала рынка реагирует не перераспределением активов внутри США, а выводом средств на родину.
Примерное представление о том, как это работает, мы получили в апреле 2025 года: после объявление Трампа о введении тарифов индекс S&P 500 рухнул на 12% за неделю, доходность 10-летних гособлигаций подскочила с 4 до 4,6%, а доллар упал на 4% за месяц. Акции, облигации и валюта — все одновременно оказались в минусе.
Естественно возникает возражение: если американский рынок обвалится, это ударит и по остальному миру, а значит, доллар укрепится на фоне ослабления других валют. Но курсы валют определяются не абсолютными масштабами проблем, а относительными потоками капитала. В том же апреле развитые рынки за пределами США выросли на 4,7% в долларовом выражении, тогда как S&P 500 упал. Асимметрия носит структурный характер: иностранцы владеют 64,6 триллиона долларов американских активов, тогда как сами американцы владеют 43,4 триллиона долларов за рубежом. Когда страх гонит капитал домой, из США утекает больше средств, чем поступает.
Для экономики такая перестановка является дополнительной защитой. Системы, финансируемые за счет долга, становятся уязвимыми к риску рефинансирования. Если инвесторы перестанут покупать американский госдолг, аукционы могут провалиться, ставки резко взлетят, а властям придется прибегнуть к жесткой экономии в разгар кризиса — тот самый порочный круг, что пессимисты предсказывают с 1971 года.
Долевое финансирование не несет риска пролонгации. Если S&P 500 упадет на 30%, аукционы не сорвутся, ничего не нужно рефинансировать — благосостояние инвесторов просто сократится в стоимости, причем триллионы долларов убытков придется на иностранных держателей американских активов. Даже в структуре госдолга лишь около 1,4 триллиона долларов иностранных вложений приходится на краткосрочные векселя, которые нужно постоянно рефинансировать. Остальные обязательства не подлежат погашению годами.
Длительный обвал фондового рынка в конечном итоге, конечно, ударит по экономике, заставив всех чувствовать себя беднее, но канал финансирования, который способен превратить экономический спад в полноценный кризис, крепче, чем когда-либо с начала заимствований США.
Сможет ли прежний баланс восстановиться в условиях высоких ставок и снижения доходности акций? Разрыв сокращался и раньше — но из-за падения акций, а не спроса иностранцев на облигации. Повышенная доходность с 2022 года не привела к увеличению доли иностранцев в американском госдолге — вместо этого управляющие резервами наращивают покупки золота.
Такая перестановка лишь изолирует, но не устраняет фискальную проблему. Иностранные деньги от акций не идут в казначейство. Рекордный интерес иностранцев к американской экономике никак не помогает правительству-должнику, которое продает 2 триллиона долларов нового долга в год — в основном внутренним покупателям, включая хедж-фонды и банки, требующие за это компенсации. Поэтому следить надо не столько за индексом доллара, сколько за дополнительной доходностью по долгосрочным обязательствам, которую требуют инвесторы. Апокалиптический сценарий пессимистов никуда не исчез — он лишь перестал быть непосредственной проблемой Уолл-стрит или обычных американцев и превратился в проблему Вашингтона.
Доллар не лишился короны, но сменил род занятий. На протяжении полувека он служил для всего мира страховым полисом, а теперь стал акцией роста. Страховка окупается в трудные времена, акции роста — в благоприятные. Инвесторам стоит учитывать эту перемену и перестать рассматривать дефицит, доллар и экономику как части одной истории. Спустя 55 лет после решения Никсона они наконец пошли каждый своей дорогой.
